Note

[書摘] 投資最重要的事

閱讀動機

當初選擇這本書,是因為參加了學校的財富實踐社(證券交易社),在一次的分享會被推薦,自己在閱讀財金知識的相關文章時,這本書常常被提起,因此就選擇這本書,建立自己的投資心法。

書摘

這是一本投資心法的書,沒有任何財金理論的推導。

簡單來講,本書以一個觀念為核心:

成功投資不是因為「買到好東西」,而是因為「東西買得好」。

這是一個很棒的想法,一般人往往覺得買到好東西是最重要的,但往第二層去思考時,你在買下東西的當下,價格是否合理。即便是好東西,我們也可能會買到過高的價格。也就是說,價格和價值之間的關係非常重要。

第二層思考

第一層思考簡單膚淺,任何人都可以做到。例如:「這家公司的前景很好,意味著股價就會上漲。」

第二層思考就會深入、複雜和迂迴許多,以下是第二層思考的範例:

  • 未來可能懺聲的結果落在哪些範圍?
  • 我認為會出現哪個結果?
  • 我的看法正確機率有多高?
  • 大家有哪些市場共識?
  • 我預期與市場共識有多大的差異?
  • 這像資產的市價與市場共識認為的價格有多吻合?與我認為的價格呢?
  • 價格所反映出的共識心態是正確的,那對資產的價格有什麼影響?如果我的預期正確又有什麼影響?

作者認為,要有卓越的投資績效,就要對於價值擁有與重不同的價值,也就是第二層思考,雖然不容易,但可以幫助你做出正確的判斷。

價值

在日常生活中,要買東西,購買好的日常生活用品,我們一定會非常介意價格,也因為市場因素,我們可以大概資到自己買貴與否,沒有人會想當倒楣鬼買到貴的東西

由此可知,了解投資標的的價值,是賺錢與否的關鍵中的關鍵。不過在金融市場中,市場上會有許多大大小小的雜訊,大家很容易人云亦云,價格會有波動,導致價格不能反應價值,也是大家在股市中有賺有賠的原因,這就是所謂的無效率市場

以低於價值的價格買進,是作者認為最可靠的方法,我們必須學習如何準確計算商品價值,以低於實質價值的價格買進,只要市場運作正常,價格就會像其價值靠攏。

風險

1. 理解風險

風險越高,報酬不確定性愈大

風險示意圖

這張圖很清楚表達風險的特性,大家往往覺得風險和報酬是正相關的,也就是圖中的斜直線。淺意識的認定,承擔越多風險,報酬越高。但事實是承擔越大的風險,賠很多錢的機率也大大增加。

在資本市場的理論裡,風險等於波動性,但作者認為這僅是歷史的波動性,雖然有其參考價值,但跟未來價格的相關性不一定很大。

作者觀念底下風險其實就是「虧損的機率」,而且風險只存在於未來,但這是很難估計的一個值,到現在還沒有一個量化的標準。

如何避免虧損的機率,必須取決你的遠見小心謹慎或是幸運

2. 確認風險

不論基本面多好,人類貪婪與犯錯的傾向都會把事情搞砸。

作者認為風險的來源往往來自於投資人的掉以輕心過於樂觀或懷疑對某個資產出價過高。也就是說高風險來自高價買進,高價買進會增加風險,也會降低其報酬。

普遍相信沒有風險就是就是很少見的風險,唯有投資人適當的規避風險,預期報酬才會內含適當的風險溢酬。風險只會分散,不會消失

相信風險消失,無憂無慮是投資人最大的敵人。

市場不是一個讓投資人操縱的靜態場所,會依照投資人的行為,做出回應並重新塑造。因此投資人增加的信心會創造初更多應該擔憂的風險,反之增加恐懼和風險趨避,會在減少風險的同時增加風險溢酬,這就是風險的任性。

高品質的資產也會有風險,低品質的資產也可能很安全。確認風險的來源,最重要的就是看價格與價值之間的關係。

3. 控制風險

投資人的工作就是為了獲利聰明的承擔風險。

作者認為真正厲害的投資人,是可以在無效率市場,得到相同報酬,但卻承擔更小的風險,而非得到更多的報酬,卻承擔的一樣的風險

在相同風險下高報酬
在相同收益下降低風險

就像一棟好房子一樣,在平常時外觀與功能性與他者沒有太大差異,但在天災在發生時,穩固不受影響。

我們需要了解、分析、分散風險,並確定承擔分險可以得到不錯的收入。投資人的成果取決於有多少次失敗的投資、賠得多慘,而非成功的投資有多成功。

景氣循環

法則一:多數事物都有週期。

法則二:在其他人忘記法則一時,就是產生獲利和虧盾的最佳機會。

經濟和市場會上下起伏,不管這時往那個方向前進,大部分的人都相信他們會永遠朝相同的方向前進。這是危機的來源,會擾亂市場、將估價推向極端,引法泡沫和恐慌。

群眾的心態也會像鐘擺班擺動,樂觀與悲觀、輕信與多疑、害怕與措施機會與害怕虧錢、渴望買進與急與賣出。會使得群眾高家買進低、低價賣出。這樣讓投資人在極端的情況下可以反向投資,避開虧損,獲取利益。

價格和價值的關係,在短期內,必定由心理面和技術面壓過基本面。這兩個因素造成價格的擺盪,提供投資人高獲利和犯大錯的機會。想提高獲利,必須堅持對價值的看法,而且對應心理面和技術面的因素。

情緒

貪婪、恐懼、將質疑拋諸腦後、盲從、忌妒、自負、投降心態

這些情緒都是人性的一部分,人們也常常沒有能力管理這些情緒,因此迫使很多的決策都是情緒下的產物,尤其是群眾有著相同的心態。這些情緒造成市場的波動,導致價格被高估與低估。

若要成功,就不能屈服於這些情緒,我們必須辨認出它們,起身對抗,以理性克服感性。

投資策略

有了以上的觀念,作者就綜合成他的投資策略,也就是橡樹資本的投資策略。

  1. 反向投資

在別人沮喪拋售時買進、在別人興奮搶購時賣出,全都需要最大的勇氣,但也會提供最豐厚的獲利。

2. 找出便宜標的

投資相對選擇的修煉,投資過程必須有嚴格紀律,過程中必須有所比較。

(1) 一份潛力投資標的清單

(2) 估計潛力投資標的的真實價值

(3) 對目前價格與真實價值比較

(4) 了解每項投資標的風險與納入投資組合的影響

3. 耐心等待時機

市場並不是一部樂於助人的機器,不會只因為你需要高報酬就提供給你。不會總有好的事情要去做,如果等待投資機會前來,而不是在投資機會後面追趕,是最好的策略。

4. 認清預測的侷限

本書作者認為預測的價值是非常小的。在大多數的時間裡,一般人預測的未來很像過去。他們不一定是錯的,未來很大的程度只是重演過去。單看這樣。很多時候都可以預測正確,但也因為很好預測所以沒太大價值。

但是,未來偶爾會變成跟過去非常不同。這時,準確預測就會有很大的價值,但要準確預測也非常非常困難,即便有些人可以準確預測,但不可能由同一個人一直做出準確預測,因此預測的價值非常小。

5. 察覺所在的景氣位置

也許我們從不知道要去哪裡,但最好了解我們人在哪裡。我們必須在市場極端時保持警覺,了解周遭正在發生的事情,測量市場的熱度,根據投資環境改變策略。

6. 認識運氣扮演的角色

每隔一段時間,總有人會在一個罕見或不確定的結果下注,結果看起來像天才一樣賭對了。但是我們應該要認清楚,這種情況會發生是因為運氣和勇氣,而不是技巧。短期獲利和虧損都只是潛在的假象,實質的投資能力需要依照長期下來的績效斷定。

7. 採取防禦型投資策略

進攻策略即追求高於平均獲利時接受積極的策略,而且拉高風險。反之,防禦型策略,強調的,不是把事情做對,而是不做錯的事情。透過避免虧損的方式追求高報酬,透過持續又穩健的進展,而非透過偶然的亮麗表現來達成。

安全邊際很重要,面對不確定性,即便是很好的標的,我們必須做一些規劃以防不好的事情發生,保護你的投資組合。

8. 避開投資陷阱

巴菲特說過,只要能避免放下大錯,投資人需要做的事情就可以非常少。我們必須克服心理面和分析面的問題,避免犯錯,並從他人錯誤中找尋投資機會。

9. 增加價值

能夠增加價值的投資人,呈現的績效表現並不對稱。他們得到的市場獲利數字遠比虧損數字高,只有依靠投資技巧,在有利環境中增加的價值,才能比在不利環境中增加的成本還高。這就是作者追求的投資績效不對稱。

α – 投資技巧帶來的報酬

β – 投資組合中市場相關的報酬

x – 市場報酬

y – 總報酬

y = α + β x

真正厲害的投資人可以用投資技巧,在當 x 為負之時(空頭市場),有效降低虧損與風險。

10. 合理預期

我們對報酬的期待必須合理,控管好風險,追求足夠的報酬就好,小心風險比預期來的大。這樣的心態才能在長遠穩定的有好的績效。

心得

這本書大大改變我對投資的想像,尤其對風險的理解,以及情緒的重要性。

我們所體會的風險和理論上的風險,本質上有大大的不同。在學投資學之時,有學習到效率前緣,它是由標的過去價格的變異數,來去定義風險,再藉由不同標的間的共變異數,來調整投資組合的比例,藉此來抵消風險,組成只有系統性風險 (無法消除) 的投資組合。

看完這本書之後,就會不禁思考,這樣的投資模型是否可行,第一:他風險的定義是否能真正表達風險的本質,第二:過去的波動和未來是否相關。如果可以克服這兩點,應該就可以建立一個永遠不失敗的投資組合。但這是不可能的。

另外關於情緒,本書所提到的貪婪、恐懼、將質疑拋諸腦後、盲從、忌妒、自負、投降心態,其實這些面對情緒,不管是在投資領域和日常生活,都是非常重要非常實用的。

我也不禁開始思考,市場上情緒的成分是否很多很多,很多人因為一時得喜怒哀樂,胡亂買賣,有更多人會因為外在資訊的風向盲從,絕對理性的人應該是相對少數的。好好清楚價值的所在,控制那些負面情緒,雖然實際要做到一百分是很難的,但這似乎是長期成為贏家的方法。

也因為這本書,我規劃未來學習的方向:

  1. 企業評價的方法 ex. DCF
  2. 熟悉景氣週期,並知道目前身在何處

投資的話,我會先以指數型投資為主,熟悉之後再開始從指數型投資的組合中找尋良好標的,最後會專注在自己熟悉以及專業的領域。

非常推薦大家閱讀此書,有很多不同於大家所想像的概念,可以建立對投資不一樣的價值觀,雖然沒有很多實際的理論推倒,但對於投資上的心法,非常值得學習,也是一輩子要慢慢練習的事情。